前聯儲局主席的悲慘瘀事


早前於《經濟一週》的專欄文章曾提到,以市盈率(P/E)來預測股市走勢,極不準確。因為除股價上落,盈利也非一成不變,兩者不停轉動,得出的比率,對後續去向啟示成疑。學術界的應對方法,以耶魯經濟學家、諾獎得主Robert Shiller的「景氣循環調整後市盈率」(Cyclically Adjusted P/E,簡稱CAPE或Shiller P/E),最為聞名。然而,據投資名家費雪,在其著作中的解說,「被CAPEd」的市盈率,依然無助操作。

淡友最愛引用CAPE P/E 先簡介CAPE的理念和算法:Shiller明白公司盈利,會隨經濟周期起伏不定,令市盈率大上大落。他的應對方法,是採用超長的回顧期,例如十年,取得期內大市的平均盈利,經調整通脹因素後,再用來計算市盈率。得出的數字,波動當然較低。Shiller認為,CAPE可用於預測未來十年的投資回報。

Shiller聲名大噪,因為當他在1998年發表的預測:未來十年內,實質股票價格將會大跌,股票實質報酬接近零。預測後不久,科網泡沫爆破,令市場驚為天人。加上1998年的十年後,即是幾時?2008年,適逢金融海嘯,股票跌至多年低位,令人感覺神準。加上2013年,Shiller榮獲諾獎,光環之下,概念的可信度更為提升。但凡股市上升,自然有人會拿出CAPE,力證股市有泡沫,危機四伏云云。

格林斯潘的悲慘瘀事 然而,如果細心回顧CAPE的發展、往績,得出的結論,可能截然不同。其實1996年時,Shiller已研發出CAPE的前身,不過回顧期並非十年,而是三十年。他們原本的理論,是回顧期越長越好。當時得出的結論,是股票估值高昂,未來十年應對股市避之則吉。

他將結論呈給時任美聯儲主席的格林斯潘,格老遂發表著名的「非理性亢奮」演說。可惜,這個演說是以「不準確」留名後世,因為講話之後,牛市越升越有,到三年多後,方才告終,令財金巨人慘烈成「燈」。之後Shiller才修正方法,改用十年期。

離場太早空垂淚 此外,在1998-2008完全命中的背後,套進其它高估值起點的十年期,例如1996-2006、1997-2007,兩個十年期,預測與實際結果,相去極遠。更大的問題,是即使十年期回報為零,甚至負數,一來普羅投資者,根本少有投資這種長度的打算;二來十年期結局不濟,不代表當中全無牛市,例如2003-2007,就是這段十年期內的好日子。完全放棄一個長達三、四年牛市,又怎能算是勝任的測市指標?

如果翻查歷史(可免費從www.multpl.com查看),有很多時期,即使CAPE高企,股市仍然繼續向上。而且根據費雪的理論,任何超過兩年多、三十個月以上的預測,市場其實懶得理會。職業基金經理,如果被大市拋離數個季度,飯碗風險(career risk)已經直線飆升,屆時還有甚麼閒情逸致,理會十年後的回報?

Featured Review
Tag Cloud

© 2023 by The Book Lover. Proudly created with Wix.com

  • Grey Facebook Icon