回報28%基金經理教你下重注的技巧

基金經理帕波萊(Mohnish Pabrai)，寂寂無名，但其選股心法，極具智慧。旗下基金，1999-2006年，年化回報率28%，大幅跑贏標普500指數，戰勝99%基金同業。

帕氏拿手招式之一，是當公司陷入財困、行將破產、股價暴瀉時，細心研究基本因素，尋找低風險、高回報的投資機會。經典戰役之一，是低撈殯儀股Stewart Enterprises，重鎚出擊，獲利近倍，曾在著作《下重注的本事》分享(https://goo.gl/Agn2Aa)。

話說1990年代，美國殯儀業，掀起併購熱，百年老企Stewart也不能免俗，隨同行天量發債，以現金併購全國各地小型同行。只是好景不常，行家Loewen Service Corp，無力還債倒閉，熱潮告終。銀行「落雨收傘」，要求公司減債、降低財務槓桿，不在話下，破產危機漸近。

Stewart長期負債達9.3億(美元，下同)，其中5億，需要於2002年前清還。時公司年營業現金流約為7,700萬，債務到期時，仍有3.5億資金缺口。保守投資者，紛紛拋售。

加上行業本質，穩定至極，盈利暴增，全賴併購。銀行水喉一關，各殯儀巨企，就像半夜的灰姑娘，立打回原形，高增長賣點不再。而2000年，美國科網泡沫爆破，經濟將入衰退，眾股票基金，早已五癆七傷，齊齊極速出貨。人踏人斬倉，股價竟由$28跌至$2！

當年秋天，帕波萊如常閱讀價值線(Valueline)研究報告，市盈率最低的清單，發現Stewart和同業Services Corp市盈率不到3倍。翻查前數年的清單，估值如斯低賤，實如鳳毛麟角(須知90年代美股牛氣沖天)。此外，帕氏記憶力驚人，記得看過一篇報導，殯儀業倒閉機率，為所有行業中最低。無意中運用了《超級預測》一書中基本比率(base rate)的預測技巧，隱約覺得，危中隱含暴利商機。

欠債還錢，避無可避，經營現金流不足償還，出路何在？帕波萊細心推敲，有5個可能情節： 1. 以半價至全價，售回100-200個據點予原業主，危機自消。預期發生概率25%，若是如此，兩年後股東權益價值為$4。 2. 由於殯儀業營業現金流穩定及充裕，公司可跟債權人及銀行，商討付較高利息，換取債務展期。預期發生概率35%，若落實，股東權益亦為$4。 3. 高息利誘新金主。預期發生概率35%，後果跟情節1-2相同。 4. 申請破產保護，然後出售100-200個據點，預期發生概率19%，若落實，股東權益亦為$2。 5. 不知何故，公司一文不值。預期發生概率1%，本金全輸。