美股ABC:道指的缺陷


財經傳媒,和不少美股新手,好以道瓊斯工業平均指數(下簡稱道指),作為判斷美股市況的指標。即使在新聞節目中,有同時報道三大指數(另外兩者分別標準普爾五百指數、納斯達克指數,簡稱標指、納指),主播亦永遠先報導道指的表現。然而,對於專業投資者,道指卻是三大指數中,最不具代表性的一員。何解?皆因道指的組成方法,有其先天缺陷。

首先,道指是一個「價格加權」(price-weighted)的指數;而不像大家熟悉的恒生指數,是以「市值加權」(capitalization-weighted)。按市值加權的指數,成份股的市值越大,對指數的影響就越大,例如在恒指中,匯豐(5)、中移動(941)稍有波動,便能左右指數;相比之下,國泰(293)的走勢,則無足輕重。可是價格加權指數卻是股價越高,對指數的影響越大。套進恒指為例,如果恒指改為價格加權,由於國泰的股價(執筆時收報$11.14),高於建行(執筆時收報$5.98)近倍,國泰走勢對指數的影響力,亦會倍於建行。無需深奧算術,已可知此舉毫無道理可言。因為股價定在哪個範圍,完全是人為決定,與公司規模、相對重要性,全無關係。

所以道指的表現,備受高股價成份股拖動,不能反映美股大市實況。另一問題,是道指成份股的數量,僅得三十隻,實在太少。港股的市場規模,難望美股項背,可是恒指、國指,也各有數十隻成份股。試問怎能以三十家公司,代表全美國?而且由於成份股數目少,板塊的分佈亦不平均,覆蓋美股總市值的比率,也遠不及有五百隻成份股的標指。

一個更大的問題,是由於「座位」有限,究竟哪一支股票有權入選,晉身道指成份股;哪一隻被拒諸門外?原本可以用市值最大來作選擇原則,但道指顯然不理會股份市值,增刪都沒有明確準則。反而為免高股價股份扭曲指數,道指很多時候拒絕納入它們,最終出現奇怪現象,例如有好一段時間,市值、重要性較高的Google(GOOG,現稱Alphabet)、Apple(AAPL),因股價數字巨大,未獲納入道指;已非當時得令的微軟(MSFT),卻長期佔一席位。有時道指會因此失去龐大的潛在升幅,不在話下。

既然缺點多多,何以前人發明如此不合邏輯的指數計算方法?又何以投資人仍然樂此不疲,以道指作觀察對象?這是因為道指已有百年歷史,昔日世界無電腦,甚至沒計數機,指數要靠人手計運算,自然是價格加權,最為方便。正是由於歷史悠久,人們已習慣道指的上落幅度,用以感受波幅,例如上落五十點、三百點,孰多孰少,一聽便知,故此貪方便,習非成是。正如MSCI香港指數,比恒指更具代表性,但叫港人轉看,總是渾身不妥。然而,美股中的專業玩家,無不奉標指為標桿,要更進一步,應從戒看道指,轉用標指為始。

(原載於 經濟一週 2016年10月1日)

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