【信報文章】第一季投資拆局

刻下投資大局，一字記之曰：斷。

斷在何處？資金鏈疑似斷裂，經濟增長斷崖。

12月全球金融股，錄得海嘯級跌幅：執筆時(30/12)美國S&P銀行指數ETF (KBE)，整月下挫15.82%，創自2009年1月金融海嘯以來最大跌幅。此外，不少大型銀行、金融機構，股價走勢令人心寒：花旗(C)月挫21%、德銀(DB)19%、高盛(GS)17%、法興(SCGLY)17%、宏利(MFC)16%、富國(WFC)16%。

銀行體系，呈不穩之象：三個月倫敦銀行同業拆息(LIBOR)，以及有擔保隔夜融資利率(Secured Overnight Financing Rate，SOFR)持續破頂，資金成本漲勢不絕，反映不論海外及美國本土的美元頭寸，持續緊拙。

更令隊長擔心，是市場近日出現另類息率倒掛：三個月LIBOR息率，高於美國十年國債息率。對上四次季結，出現如斯現象，分別為1997年12月底(亞太金融風暴)、2000年3月底(美國科網股泡沫爆破，經濟將陷入衰退)、2006-2007年(美國樓市爆破、金融海嘯開展序章)和2008年9月底(雷曼倒閉未幾)，股市悉數出現劇烈震盪。

另一異象：聖誕前夕，美國財長努欽，緊急跟各大銀行管理層開會；德意志銀行主動大派定心丸，表示「如外邊有事發生，德銀已作萬全準備」，強調自身資本充足，頭寸充裕度「破記錄」。

散戶見此，加上美股急彈，多心懷歡欣，認定特朗普發功，調動「跌市救火隊」(Plunge Protection Team)托市，美股應已見底。只是隊長親歷金融海嘯，據經驗銀行、央行、政府，忽然強調金融體系萬全，反每多伴隨大型金融危機。健康的股市，應如2017年般，央行、政府完全透明無蹤，毋需高官日夜打氣。

另一邊廂，歐美企業債券市場，動盪不安。美國投資級別及高息債債券違約掉期(CDS)價格，屢破新高，顯示投資者「買保險」需求急升。此外，據路透社報導(https://goo.gl/Zz3tmS)，12月發行新企債金額，創起碼十年以來新低。報導引述一倫敦銀行家：「展望一月，發債無望」。

正如價值投資大師馬克斯(Howard Marks)於新作《掌握市場週期》(https://goo.gl/4Wsbru)中強調，新債發行急跌，企業頭寸極易斷裂，因大型企業，極依賴短期資金，應付長期投資(Borrowing short to invest long)。當舊債展期無從、再融資渠道消失，公司連環破產，金融體系易生信心危機。

刻下大局，另一隱患，在於全球經濟增速，有斷崖風險。日本、德國去年第三季GDP，已呈負數。美國ECRI 每週領先經濟指數(ECRI weekly leading index)，近週急跌。中國經濟數據，毫無起色，加上因美國對華貿易關稅限期，致使美國企業為了省稅，提前採購，大幅透支需求。今年國內首二季的貿易數據，令人擔心。

愚見：年初公佈PMI及貿易數據時，或觸發新興市場股市新一輪拋售潮。

(原載於《信報》2019年1月2日)

P.S. 今天飯局戰友畫龍點睛總結：Meltdown 不同 Slow Down