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回報28%基金經理 教你下重注的技巧

September 25, 2017

 

 

基金經理帕波萊(Mohnish Pabrai),寂寂無名,但其選股心法,極具智慧。旗下基金,1999-2006年,年化回報率28%,大幅跑贏標普500指數,戰勝99%基金同業。

 

帕氏拿手招式之一,是當公司陷入財困、行將破產、股價暴瀉時,細心研究基本因素,尋找低風險、高回報的投資機會。經典戰役之一,是低撈殯儀股Stewart Enterprises,重鎚出擊,獲利近倍,曾在著作《下重注的本事》分享(https://goo.gl/Agn2Aa)。

 

話說1990年代,美國殯儀業,掀起併購熱,百年老企Stewart也不能免俗,隨同行天量發債,以現金併購全國各地小型同行。只是好景不常,行家Loewen Service Corp,無力還債倒閉,熱潮告終。銀行「落雨收傘」,要求公司減債、降低財務槓桿,不在話下,破產危機漸近。

 

Stewart長期負債達9.3億(美元,下同),其中5億,需要於2002年前清還。時公司年營業現金流約為7,700萬,債務到期時,仍有3.5億資金缺口。保守投資者,紛紛拋售。

 

加上行業本質,穩定至極,盈利暴增,全賴併購。銀行水喉一關,各殯儀巨企,就像半夜的灰姑娘,立打回原形,高增長賣點不再。而2000年,美國科網泡沫爆破,經濟將入衰退,眾股票基金,早已五癆七傷,齊齊極速出貨。人踏人斬倉,股價竟由$28跌至$2!

 

當年秋天,帕波萊如常閱讀價值線(Valueline)研究報告,市盈率最低的清單,發現Stewart和同業Services Corp市盈率不到3倍。翻查前數年的清單,估值如斯低賤,實如鳳毛麟角(須知90年代美股牛氣沖天)。此外,帕氏記憶力驚人,記得看過一篇報導,殯儀業倒閉機率,為所有行業中最低。無意中運用了《超級預測》一書中基本比率(base rate)的預測技巧,隱約覺得,危中隱含暴利商機。

 

欠債還錢,避無可避,經營現金流不足償還,出路何在?帕波萊細心推敲,有5個可能情節:

1. 以半價至全價,售回100-200個據點予原業主,危機自消。預期發生概率25%,若是如此,兩年後股東權益價值為$4。
2. 由於殯儀業營業現金流穩定及充裕,公司可跟債權人及銀行,商討付較高利息,換取債務展期。預期發生概率35%,若落實,股東權益亦為$4。
3. 高息利誘新金主。預期發生概率35%,後果跟情節1-2相同。
4. 申請破產保護,然後出售100-200個據點,預期發生概率19%,若落實,股東權益亦為$2。
5. 不知何故,公司一文不值。預期發生概率1%,本金全輸。

 

時股價$2,按上述沙盤推演,80%贏1倍,19%打和,1%「渣都冇」,是正宗「贏間廠、輸粒糖」的局面,帕氏遂押下基金資產1成。不出半年,Stewart出售海外資產(此舉比構想的5大劇本更好,足證管理層之能力),股價向上突破$4,倍賺後分段了結。隨後股價,一度直飛$8。

 

以8字形容帕波萊下重注的本事:少賭!大賭!不經常賭!如閣下自問,兼備耐性加理性,自可多加研究。如為「故事投資法」信徒,亂咁扮fundman,必招致大禍。慎之!

 

延伸閱讀:《下重注的本事:少賭!大賭!不經常賭!》
https://goo.gl/BK1QEA

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